三亿体育年初以来，受宏观经济增长疲软以及国内疫情有所反弹影响，居民消费需求释放不畅，叠 加俄乌战争加剧市场悲观情绪，消费行业整体表现弱于煤炭、石油石化、有色金属等传统 避险板块。2022 年 1 月 1 日至 2022 年 6 月 30 日，A 股纺织服饰板块累计下跌 10.0%， 同期沪深 300 指数累计下跌 8.4%，上证指数累计下跌 5.9%；港股纺织服饰板块累计下跌 14%，同期恒生指数累计下跌 5.0%。

　　具体股价表现方面，A 股服装家纺企业股价表现分化程度较纺织制造企业更为明显，纺织制 造企业整体表现更为稳健。上半年领跑 A 股服装家纺子板块的标的为牧高迪、康隆达、贵 人鸟等，领跑纺织制造子板块的为江苏阳光、华纺股份、伟星股份。港股方面，受海外生 产基地疫情散发、全球物流运输受阻、贸易关税政策波动等负面因素影响，市场情绪较不 乐观，纺织制造企业整体股价表现弱于服装家纺企业；港股运动服饰企业股价的低迷表现 亦反映了市场对其上半年零售流水增速放缓的担忧。

　　估值方面，自 2021 年下半年以来，受宏观经济环境疲软、气候条件不利、以及国内疫情反 复的负面影响，A 股纺织服饰行业估值整体下移。截至 2022 年 6 月 20 日，纺织服饰 PE TTM 估值回落至 19.8x，较过去三年历史均值 27.9x 折让 29%，估值相对处于历史低位；分子版 块来看，上游纺织制造子板块 PE TTM 估值回落至 22.1x，较过去三年历史均值折让约 8%， 下游服装家纺子板块 PE TTM 估值回落至 18.3x，较过去三年历史均值折让约 42%。 港股纺织服饰板块重点上市公司的 PE 估值自 2021 年下半年以来亦呈现大幅回调，截至 2022 年 6 月 30 日，港股纺织服饰彭博一致预期 12 个月滚动动态 PE 估值为 16.7x，较过 去三年历史均值 21.9x 折让 24%，处于逐步恢复的通道中。

　　2021 年 3 月底的新疆棉事件爆发后，中国消费者对于国产品牌关注度快速提升。国产运动 服饰 子板块因其品牌力，研发能力以及渠道效率等方面与国际品牌差距较小，各品牌进一 步加强国潮概念的营销宣传，迅速得到年轻世代的消费者的欢迎，并逐步抢夺了高端国际 品牌的目标客群，成为纺织服装板块在新疆棉事件中最大受益板块。相较于非运动服饰品 牌，运动服饰品牌凭借其体育属性承载了更为独特的精神文化内涵，能够更好地满足新世 代消费者情感及个性表达的诉求；此外，国产运动服饰品牌的经营效率及盈利能力高于服 饰行业平均水平三亿体育，如安踏、李宁等优秀国民品牌能够与国际品牌相抗衡。

　　相较于国际运动品牌，2021 年上半年国产运动品牌零售流水增速明显领先。其中国民辨识 度最强的李宁，1Q/2Q21 零售额录得 80-90%区间高段/90-100%区间的同比增速，明显领 先于同行；安踏品牌 1Q/2Q21 零售流水同比大幅增长 40-45%/35-40%；特步品牌 1Q/2Q21 零售流水亦大幅增长 50-60%区间中段/30-35%。 这一行业高基数，导致 1H22 国产运动服 饰品牌零售表现承压。

　　我们认为国产运动品牌的高基数将在 2022 年下半年有所缓解，一方面是新疆棉带来的正面 因素逐步减弱，另一方面是在去年三季度，郑州水灾、国内疫情多点散发、入秋较慢抑制 换装需求等外部负面因素显现，各品牌零售流水增速显著放缓。

　　2022 年 3 月底，国内新冠奥密克戎变种病毒在国内迅速传播，长春、深圳、上海、北京、 西安等受影响的城市接连升级疫情封控措施，减少市民非必要的流动。居民出行受限，线 下客流显著减少。据赢商云智库统计，2022 年 1-4 月全国 4,127 个重点商场日均总客流量 同比下跌 19%。具体来看，3 月客流量同比下跌 25%；4 月客流情况有所复苏，但同比仍 下跌了 23%。据国家统计局数据，4 月份消费者信心指数大幅下跌至 86.7 的历史最低水平。

　　此外，居民节假日外出旅游亦受到疫情影响，消费需求进一步受抑制。据文化和旅游部数 据中心测算，2022 年清明节假期/五一假期，全国国内旅游出游约 7,542 万/1.6 亿人次，同 比下降 26.2/30.2%，按可比口径恢复至 2019 年同期的 68/67%。 除线下客流量大幅减少外，线上销售的物流运输时效也大幅降低。3-4 月份中国快递物流指 数跌至 2020 年新冠疫情初爆发时的水平。国内网上实物商品 1-4 月累计零售额同比增速为 5.2%，较 1-3 月的 8.8%及 1-2 月的 12.3%明显放缓；其中穿类商品由于可选属性更强，受 疫情影响零售额跌幅较吃类及用类商品更为明显。

　　居民消费情绪低迷、出行受限、叠加物流运输不畅，导致整体消费明显放缓。据国家统计 局数据，3 月社会消费品零售总额同比下降 3.5%；进入 4 月，疫情形势继续恶化，社会消 费品零售总额同比下降 11.1%，其中商品零售同比下降 9.7％，餐饮收入同比下降 22.7％三亿体育。 除粮油食品、中西药品、石油及制品、以及饮料外，其余 11 个商品品类零售额均录得同比 下跌，超 5 个品类跌幅超过 20%；服装鞋帽、针、纺织品类受疫情影响明显，3/4 月份零 售额同比下降 12.7/22.8%。

　　5 月，随着疫情逐步得到控制，社会消费品零售总额同比降幅小幅收窄至 6.7%；服装鞋帽、 针、纺织品类 5 月份零售额同比下降 16.2%，跌幅环比收窄 6.6pp。据星图数据统计，618 期间（5 月 31 日至 6 月 19 日）全网成交总额为人民币 6,959 亿元，同比增长 20.3%。其中运动户 外品类全网销售额达人民币 249 亿元，同比增长约 9%。我们注意到 6 月以来，全国范围内 疫情防控措施已逐步放松，各城市有序推进复工复产，居民生活逐渐恢复正常，预计整体 消费需求将逐步回暖。展望下半年，我们预计在整体疫情可控的前提下，零售环境转好及 消费信心加强将利好鞋服零售表现复苏，而高景气度的运动服饰将率先得到修复。

　　中国运动鞋服市场规模 2017-2021 年年均复合增速为 14.3%，显著高于鞋服行业其他细分 品类。我们认为，后疫情时代全民健康意识加强，居动参与率持续提升，将有效刺激 运动服饰整体消费需求，国内运动鞋服市场仍处于高速增长的上升周期。根据 Euromonitor， 2021 年我国运动鞋服整体市场规模达人民币 3,718 亿元，预计 2022-2026E 年年均复合增 速达 12.3%，快于服装行业整体的 4.7%及其他细分品类。

　　自 2020 年新冠疫情爆发以来，居动健身热情被极大激发。《2020 年大众健身行为和消 费研究报告》显示，92%的受访者认为对自身健康的关注是养成运动习惯的首要驱动因素， 86%的受访者未来愿意花更多的时间和精力在运动锻炼上，超过 80%的受访者将增加健身 活动相关消费。根据灼识咨询，截至 2021 年底，国内已有 3 亿健身人口（指每周参与两 次以上健身活动的人群），渗透率达 21.5%，较 2020/2019 年 20.1/18.3%进一步提升，但 相较于 2021 年同期美国/欧洲 48.2/41.2%的渗透率仍有较大差距，未来 2022-2026E 年的 健身人口年均复合增长率预估为 6.5%，为欧美市场的 2 倍。

　　2022 年初北京冬奥会的成功举办也刺激了全动健身热情，有效提振了相关运动服饰产 品的消费需求。自 2015 年以来，中国政府出台了多项计划，以提升冬季运动的全民参与 率以及发展冬季运动相关产业。北京 2022 年冬奥会成功于 2 月 4 日至 20 日举行，中国消 费者展现出冬奥会和冬季运动的强烈关注。根据中国最大搜索引擎百度的数据，北京 2022 年冬奥会的搜索热度分别比 2014年索契冬奥会和 2018年平昌冬奥会高出 1372%和 558%， 甚至比 2021 年东京奥运会高出 68%。根据国家税务总局的增值税发票数据，在春节假期 期间三亿体育，运动服饰的销售额和体育相关服务的销售额分别同比增长 32%和 140%。此外，春 节前四天，天猫平台上的滑雪/滑冰装备的销售额同比大幅增长 180%/300%。 2022 年 618 期间，全动健身热度不减，运动鞋服销售数据亮眼。根据魔镜数据，618 期间天猫平台运动鞋服类别总计实现销售额人民币 70.7 亿元，同比增长约 32%。京东 618 战报数据也显示，安踏、FILA、New Balance、Asics 等运动品牌成交额均实现同比翻倍三亿体育， 鸿星尔克及特步成交额更是实现同比增长超五倍；按品类看，专业跑鞋、篮球鞋、足球鞋 等成交额同比增长均超 150%。

　　随着新冠疫情常态化，居家健身也更为普遍，进一步拓宽运动健身场景，激发相关产品消 费刚需。灼识咨询数据显示，2021/2020 年中国线上健身市场规模约占整体健身市场规模 的 47.0/44.0%，较 2019 年 35.6%大幅提升。618 期间京东居家健身产品成交额同比增长 约 232%；其中，轻量健身产品例如夹腿器、壶铃、杠铃、握力器的成交额同比增长分别达 885%、260%、223%、199%。

　　2021 年 3 月份新疆棉事件后，中国消费者对国产品牌青睐度明显增加，国产运动服饰品牌 市场份额进一步提升。根据 Euromonitor，2021 年中国运动服饰市场 CR5/CR10 里面，国 产品牌市场份额达 24.4/31.8%，较 2020 年提升 2.3/2.4pp，而国际品牌市场份额下降 3.3/1.9pp 至 33.7/46.5%。

　　2022 年上半年，尽管受到高基数及疫情反复的短期干扰，国产运动服饰品牌零售表现整体 仍好于国际品牌在大中华市场的表现。1Q22，安踏/李宁/特步品牌零售流水录得 10-20%区 间高段/20-30%区间高段/30-35%的同比增速；而同期 Adidas 大中华区销售同比下滑 35% （剔除汇率变动影响），Nike 3QFY22 (2021 年 12 月至 2022 年 2 月)大中华区销售同比下 滑 8%，4QFY22 同比跌幅扩大至 20%。

　　魔镜数据显示，2022 年 618 期间国产运动服饰品牌继续受到消费者欢迎。天猫平台前二十 大运动鞋服品牌总计占整体运动鞋服在天猫平台销售额的 86%，其中国际品牌约占 57%， 国产品牌约占 29%，而国产品牌销售额同比增长约 204%，显著快于国际品牌的 82%。星 图数据发布的 618 运动品牌全网成交额排行榜显示，Nike、李宁和安踏位列前三。（报告来源：未来智库）

　　展望下半年，纺织制造行业有望从 2H21 的低基数实现同比增速的恢复。A 股纺织制造板块 2H21 收入/净利润同比增长 8%/9%，较 1H21 同比增速为 19%/35%有明显放缓，港股纺织 制造板块 2H21 收入同比增长 6%，净利润则同比下滑 21%，较 1H21 亦有大幅放缓，板块 整体业绩下滑主要由于：1）东南亚疫情导致海外工厂开工率不足；2）全球各主要港口海运 物流受阻，纺企出货不畅；3）主要原材料的价格在 2021 年快速攀升，叠加部分企业受疫情 影响停产而未能顺利传导成本上升，导致毛利率承压；4）人民币汇率在 2H21 加速升值。 我们认为 2022 年下半年，随着东南亚疫情的影响减弱，纺织制造板块开工率及物流运输或 逐步恢复正常，主要原材料成本有望企稳，且人民币汇率有望转为正面贡献。然而我们也 注意到，欧美市场消费需求前景较为疲软，或影响出口纺企下半年业绩反弹的强度。 中长期看，我们认为市场份额将继续向优质龙头纺企集中，鉴于其具备全球化产能布局、 领先的生产技术及质量、高效灵活的订单交付周期、以及在员工福利待遇、环保节能等 ESG 领域制定完善制度。

　　受到新冠 Delta 毒株传播以及疫苗接种率较低的影响，2021 年下半年主要东南亚国家爆发 新一轮新冠疫情，各国政府纷纷收紧防疫政策，例如越南实行“硬封城”政策，并要求制 造业工厂必须落实“三就地”政策，即员工就地生产、就地用餐、及就地住宿，当地工业 生产活动及物流运输因而处于停摆状态。疫情期间，东南亚产能布局占比较高的主要纺企 均受到不同程度影响，特别是位于南越、柬埔寨、印度尼西亚等疫情震中地区的纺织工厂 均有较长时间停产，对其下半年开工率及订单交付造成负面影响，导致企业全年收入及利 润率承压。

　　2022 年初，新流行毒株 Omicron 在东南亚各国及中国国内爆发，其传染性更强，但毒性较 弱。在疫情常态化背景下，东南亚各国防疫策略逐步调整为“与病毒共存”，自 3 月起陆续 放松疫情管控力度，以确保经济活动的有序恢复。越南、柬埔寨及印尼等纺织工厂主要所 在国的疫情管控指数从 2021 年 7 月最严格时的 79.2、 72.2 和 71.8 分别下降到 2022 年 6 月底的 25.9、16.7 和 52.8三亿体育。随着新型毒株的毒性逐渐减弱，以及各国疫苗接种率逐渐饱和， 我们预计中短期主要纺企在东南亚的工厂因疫情防控而停产的风险十分有限，而 2021 年下 半年停产时间较长的纺企将在今年下半年呈现更为明显的复苏趋势。

　　2022 年上半年，国内对奥密克戎疫情采取严格防控措施，如前文所述，线下零售表现及物 流运输时效明显转差，上游纺织企业受到后者负面影响较为明显。5 月以来，随着疫情防控 逐渐放松，国内纺企工厂开工率有所恢复，原物料采购运输以及订单出货交付更为顺畅； 出口数据亦有反弹，5 月单月服装类、纺织品类同比增速分别为 15.8%、24.9%，环比 4 月 0.9%、2.4%有明显提升。我们预计下游终端需求的恢复，开工率进一步走高，以及物流运 输效率改善将支撑下半年纺企的收入及利润率环比改善。

　　国内外棉花价格自 2020 年初轮疫情后处于持续上行通道。 2021 年下半年，由于海外终端 需求恢复强劲，而棉花库存处于历史低位，USDA 预期全球棉花供需缺口将进一步扩大， 导致棉花价格加速上行。与此同时，部分纺企受东南亚疫情影响生产中断，导致订单积压 延迟交付，未能及时通过进行新一轮订单签订来传导成本上涨部分，使得订单价格与采购 成本错配，严重拖累利润率水平。 今年二季度以来，外棉价格受美国干旱气候影响涨幅加大，内棉价格则受到 4-5 月纺企开 工率不足影响而有所回落，但仍在高位震荡。进入 6 月份，充沛的降雨量使得市场对棉花 产量预期乐观，而需求预期受终端零售悲观前景影响而转为保守，导致国内外棉价均从高 位回调。若目前棉价下行趋势持续，棉花价格在年底或将同比下跌。我们认为下半年棉价 若呈现震荡下行趋势，叠加开工率恢复，主要中游纺企原物料成本压力则得以缓解，利好 利润率恢复。

　　人民币兑美元汇率从 2021 年初的 6.54，升值到 2021 年底的 6.38。自 2022 年 3 月起，人 民币呈现贬值趋势，截至 7 月 13 日，人民币兑美元汇率为 6.73。我们认为，人民币贬值对 纺织制造行业有主要两方面的利好： 1) 国内纺企在海外的产能布局逐年扩大，以美元计价销售收入占比也随之提升。而由于中 国完善的纺织产业链，使得纺企采购原材料大部分均在国内以人民币结算。人民币贬值 将推高纺企以人民币为本币的销售单价、销售收入以及盈利水平。 2) 近年来国内人工成本和环保成本快速上涨，叠加中美贸易战造成出口关税风险，纺企逐 步将其工厂和产线向海外迁移。以外币（主要是美元）计价的海外资产占比的提升，导 致在国际会计准则下，企业需要将外币资产在财报时点转换为会计本币，并且计算相应 的汇兑损益。人民币的贬值将产生汇兑收益，而去年同期人民币升值导致了汇兑损失。

　　根据美国劳工部公布的数据，美国 5 月 CPI 同比上升 8.6%，再创 40 年新高。欧盟统计局 公布的数据也显示，欧元区 6 月 CPI 同比增长 8.6%。我们注意到，在通胀高企、利率上升 的背景下，近期欧美市场消费需求前景有所恶化，而前期积极备货导致库存水平高企，零 售业已率先显现颓势。 1) 5 月 17 日，沃尔玛公布了其 2022 年一季度业绩，受高通胀、供应链成本飙升、以及 库存上升拖累，净利润同比下降 24.8%；管理层表示还需要约两个季度来缓解库存激 增的局面，并预计其二季度每股盈余将持平或略有增长（此前指引为低至中个位数增 长），预计全年利润将下降 1%（此前指引为中个位数增长）； 2) 5 月 21 日，另一连锁百货巨头罗斯百货公布其截至 4 月 30 日的一季度销售额，同比 下降 4.4%，并预计其二季度同店销售将下降 4%-6%。

　　美国零售及食品服务销售额同比增速自今年 3 月来也呈现明显放缓，其中服装及服装配饰 店销售额同比增速更是从 2 月份的 28.0%下跌至 5 月份的 6.1%。基于终端消费情绪疲软， 部分品牌服饰公司对全年业绩预期转而更保守谨慎，Nike 预计其 FY23 财年第一季度（2022 年 6-8 月）营收较去年同期将持平或略有增长，而全年营收将以较低的两位数增长，Adidas 于 5 月份也更新了其 2022 财年展望，将全年收入增速预期（剔除汇率因素）下调至 11% 左右，此前为 11%-13%。我们预计终端零售增速放缓传导至上游纺织制造端需要一定时间， 或导致四季度及明年国内出口纺企订单增速承压。

　　随着疫情防控逐步放松，我们预计下半年休闲服饰零售表现将逐步回暖，主要上市公司收 入增速有望从低基数录得反弹。但鉴于波动的疫情环境下居民对未来收入预期及消费信心 尚未完全恢复，而休闲服饰板块竞争格局及市场需求弱于运动服饰，我们预计休闲服饰收 入端反弹趋势将弱于运动服饰。细分品类来看，我们认为中高端品牌服饰韧性或强于大众 服饰。一季度末，休闲服饰库存处于高位，下半年各公司进入库存去化阶段，折扣加深或 导致利润率短期受损。此外，我 们看好户外露营板块带来增量消费，中长期增长空间可观。

　　6 月份以来，本轮由奥密克戎变种引发的新一轮疫情基本得到控制，全国复工复产有序推进， 我们认为线下客流恢复利好服装企业零售额增速边际改善。此外，下半年基数回落亦有望 推动休闲服装企业收入增速反弹。

　　然而我们注意到，居民消费力仍未完全恢复，整体消费信心偏弱。据国家统计局数据， 4 月 份失业率重回 6.0%以上，全国居民人均可支配收入累计同比增速自 2021 年 3 月以来逐渐走 低，或影响居民对未来收入的预期，抑制居民消费意愿。而相较运动服饰，休闲服饰整体消 费韧性较弱，近年来市场规模增速已进入放缓阶段，Euromonitor 预计男装/女装 2022-2026E 复合增速为 3.8/4.1%，远低于运动鞋服的 12.3%。目前休闲服饰板块整体库存压力较运动服 饰也更明显，库存周转天数及库销比均高于运动服饰。因此，在消费信心偏弱以及疫情不确 定性较大的背景下，我们预计下半年休闲服饰收入增速反弹强度将弱于运动服饰。

　　虽然休闲服饰板块下半年整体复苏节奏或较为波动，我们预计中高端服饰表现将强于大众 服饰。BCG 报告指出，相比中产及以下人群的悲观预期，富裕人群预期收入相对稳定，有 31%的受访者对 2022 年全年预期收入增长持乐观态度；此外，中产及以下人群的消费信心 明显减弱，35%的受访者表示未来 12 个月要降低消费金额，而富裕人群的消费意愿并未明 显下降。我们复盘结果亦显示，由于中高端服饰目标客群收入韧性更强、品牌忠诚度更高， 2020 年疫情期间中高端服饰消费较为坚挺，中高端男女装品牌公司疫后收入增速恢复速度 更快，抗周期属性更强。

　　2020 年疫情后至 2021 年上半年，纺织服装、服饰行业产成品存货同比增速持续回落，行 业整体处于去库存周期；自 2021 年三季度开始，存货同比增速快速开始回升，行业进入补 库存周期。自 2022 年 3 月份国内新一轮奥密克戎疫情爆发以来，终端零售增速疲软使得服 饰企业相应采取较为谨慎保守的备货策略，库存同比增速已从 3 月份的 15.1%回落至 4/5 月份的 14.2/12.4%。 与行业整体情况类似，休闲服饰上市公司整体存货增速于 3Q-4Q21 迅速拉高，而 4Q21 受 天气条件及疫情等外部因素影响，收入端增速有所放缓，导致库存水位走高。整体库销比 自 2021 年以来一路爬升，1Q22 仍维持高于疫情前水平。鉴于下半年疫情不确定性仍较大， 我们预计 2H22 休闲服饰处于去库存阶段，促销打折力度将加大，以消化积压的 21 秋冬及 22 春季货品，这或损伤休闲服饰上市公司下半年的毛利率水平。

　　受到严格的疫情防控措施以及出入境限制的影响，国内长途旅游及海外出游受限，带动城 市近郊户外露营活动的替代需求兴起。小红书发布的数据来看，2022 年五一小长假期间露 营相关搜索量同比增长 746%，较 2020/2021 年同期的 290/230%进一步提速；大众点评数 据显示，2022 年五一期间，露营搜索量环比节前上涨 151%，同比去年上涨近 3 倍。根据 艾媒咨询，2021 年露营核心市场规模同比大幅增长 63%至 748 亿元，2018-2021 复合增 速达 49.6%；2022 年预计营地核心市场规模为 1135 亿元，同比增长 51.80%，2022-2025 年复合增速预计达 35.0%。

　　户外露营热带动了相关户外产品的销售。2022 年 618 期间，京东平台牧高笛开门红前 3 天 即完成了去年 618 全期目标；始祖鸟开门红 3 天成交额亦追平去年全期；营地车品牌北欢 成交额同比增速超 17 倍；户外运动品牌探路者及迪卡侬成交额同比增长超 5 倍。《百度× 京东 618 消费趋势洞察报告》也显示，2022 年 618 期间便携桌椅床、救援装备、帐篷/垫 子、野餐用品成交额同比增速分别达 541%、227%、165%、142%。 短期内，疫情防控虽短暂放松，但已逐步常态化，我们预计户外露营作为新兴休闲娱乐方 式仍将以较快速度增长。中长期，对标发达国家，我国露营人口渗透率仍较低，未来增长 潜力大。2020 年美国露营人口渗透率为 15.8%，日本渗透率超 10%，而我国仅为 3%。我 们认为户外服装及户外用品等相关品牌将受益；同时，拥有户外运动子品牌的国产运动品 牌，如安踏，也有望获得新的增长动力。（报告来源：未来智库）

　　随着人均可支配收入提升，消费者对于影响生活品质的家纺产品在面料材质、款式设计、 以及舒适轻柔和抗菌防螨等功能性上有了更加多元化以及高标的需求。2020 年疫情爆发以 来，消费者居家生活及工作时间占比提升，对于居家环境以及居家用品的品质提出更高的 需求，推动家纺产品换新升级。家纺龙头企业顺应消费升级的趋势，推出更高品质的家纺 产品，并且通过加深品牌形象以及差异化的产品策略，强化其中高端定位的形象，取得快 于行业的销售增速并提升其市场占有率。

　　近年来消费者逐步培养线上购物习惯，家纺企业线上渠道销售也在逐年提升。此外，由于 家纺产品的标准化程度较高，消费者在线下渠道对家纺产品和相应品牌有了初步体验和了 解后，后续的更换需求均可以通过线上渠道实现。同时，线上渠道的购买体验更加便捷， 提供了更加丰富的选择。疫情的爆发进一步培养了消费者线上购物的习惯，在直播电商以 及私域流量等新渠道的推动下，家纺行业销售渠道加速向线上的迁移。

　　在线上渠道收入占比提升的同时，线下渠道更多承担进一步提升品牌知名度、建立品牌高 端的形象的职能。2021 年，部分家纺企业重启直营及加盟渠道净开店，其中直营门店主要 定位在一二线城市的购物中心为主，而加盟门店以三四线的位于核心商圈的大型商场和购 物中心为主。线下渠道的发展将注重提供更好的消费者体验，以及对核心客户的服务，同 时为线上渠道以及数字化建设提供支持。

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